一、什么是"买壳上市"

　　所谓"买壳上市"，指非上市公司通过协议转让、拍卖、二级市场收购流通股等方式购买一家已经上市的公司的控股权，然后通过"反向收购"或资产置换等方式将自己的有关业务和资产装入上市公司，从而实现间接上市的目的。

　　二、民营企业IPO(首次发行上市)的现实障碍

　　自90年初我国股市创建以来，我国在股票发行上一直是采取额度审批制，其本质特征是：并非所有符合条件的企业都能发行股票上市，企业能否上市关键是能否从地方政府(或企业主管部门)与证管部门获得上市额度，企业的素质如何则在相当程度上不是最重要的，因为包装可以出业绩。额度审批制的实施，使民营企业上市处于极为不利的处境。1998年我国境内直接上市的106家新公司中，民营企业只有5家；截止1998年底，民营企业直接上市数仅占上市公司总数的3.06%。这种低比例与当前民营经济所占国民经济的高比重是极不协调的(1997年，非公有制经济占国内生产总值的比重为24.2%，而1998年这个数字将更高)。

　　近几年，民营企业上市的政策环境有所改善，政府也在不断提升民营企业和私营经济在国民经济和社会主义社会中的地位，1999年全国九届人大二次会议通过的宪法修改方案将"国家允许私营经济在法律规定的范围内存在和发展。私营经济是社会主义公有制经济的补充。"修改为"在法律规定范围内的个体经济、私营经济等非公有经济，是社会主义市场经济的重要组成部分"，就是这方面的一个里程碑。新颁布的《证券法》规定，"公开发行股票，必须依照公司法规定的条件，报经国务院证券监督管理机构核准"。这使得民营企业在上市的政策障碍方面有了很大的很大的突破，但这并不表明我国在股票发行上将完全实施国际通行意义上的核准制，限于现阶段我国证券市场的政策任务主要还是服务于国企脱困，各级政府和证管部门的政策倾向和价值取向上仍将倾向于国有企业。而且，由于我国目前的股市规模小，市场承受能力也有限，因此，我国在今后相当长一段时间在股票发行上只能是实施标准控制和规模控制相结合、具有中国特色的"核准制"，民营企业的上市仍然困难重重。

　　三、民营企业买壳上市的优点

　　由于我国在企业IPO上市方面有所有制的政策倾向，且对企业经营历史、经营业务、发展方向、公司法人治理结构等方面都有严格的规范要求。但对"买壳上市"几乎没有任何的限制，所以"买壳上市"成了民营企业进入资本市场的最佳途径。具体表现在：1、《证券法》明确规定自然人与法人一样也可直接控股上市公司，这是对民营企业买壳上市的法律支持。 2、IPO要求企业生产经营符合国家的产业政策，但对于"买壳上市"，你可以是从事任何合法业务的公司。3、IPO及上市对企业股本结构要求：发起人认购股本总数不少于拟发行上市股本总额的35%，同时不少于人民币3000万元，发行后总股本不少于5000万元。对"买壳上市"，你只要符合《公司法》关于对外投资的比例限制即可。4、IPO及上市对企业资产负债结构要求：发行前一年末净资产在总资产中的比例不低于30%，无形资产(不含土地使用权)在净资产中所占的比例不高于20%。对"买壳上市"，非但没有资产负债率的要求，而且如果你是高科技企业，你的无形资产(不含土地使用权)在净资产中所占的比例可以是符合法律法规规定的任何比例。5、IPO及上市对企业经营历史和赢利能力的要求：最近三年连续盈利；最近三年无重大违法行为，财务无虚假记载；预期利润率可达到同期银行存款利率。对"买壳上市"，哪怕你是刚成立一年的企业，或者你在帐面上是连续亏损的企业，只要你有足够的经济实力，你也可以"上市"。另外，IPO对企业重大资产(债务)重组、控股权和管理层的稳定性、公司治理结构等均有严格的要求。

　　由于"买壳上市"存在着上述的诸多"优点"，也可以说是我国证券市场上存在着诸多的"不完善"和"漏洞"，很多业内人士也在呼吁规范"买壳上市"。但在这个政策的真空时段里，"买壳上市"更体现出其巨大的优越性。

　　四、民营企业"买壳上市"的现实困难

　　尽管民营企业"买壳上市"在政策和法律上没有障碍，且存在上述诸多优势，但在实际操作中却面临这样三个难题：一是目标方股权结构不合理，收购方不易获取控股股东地位；二是收购方资金实力有限，难以承受过大的收购成本；三是是国内购并市场不发达，购并交易难以难以及时、有效完成。目标方股权结构不合理体现在流通股比例偏小和股份过于集中两方面。至1998年底，我国851家境内上市公司流通股占总股本比例的算术平均水平仅为29.2%，其中总股本1亿以下者流通股只占25%；同时，除沪市6家"三无概念股"外，其余上市公司控股股东基本上均为法人股股东，控股股东平均持股40%以上，其中90%的控股股东持股在20%以上。流通股本比例偏低和股份过于集中对民营其余买壳上市造成如下困难：(1)使民营企业难以通过从流通市场购买上市公司股份而达到控股地位(不少企业即使购买其全部流通股，也不能达到控股地位，因为原有控股股东所持股本大于流通股本)；(2)流通股本比例偏小，在供求关系影响下，其股价相应趋高，从而抬高了收购成本；(3)股份过于集中，使得收购方拟收购的股份来源变少，一般必须从原有控股股东受让股份，否则难以获得控股股份。收购资金方面，买壳上市一般要求收购方具有雄厚的资金实力，因为买壳需要付出少则几千万多则上亿元的巨大资金成本。据对11家1998年买壳上市民营企业的统计，收购方的平均收购(资金)成本为8450万元。如红桃开集团股份有限公司入主东湖高新(600133)、光彩事业投资集团控股南油物业(0046)直接支出的资金成本分别高达14500万元和21621万元。而目前在我国具有这种资金实力的民营企业是极少数，绝大多数民营企业连进行正常产品经营的资金都难以保证，更不必说斥巨资收购上市公司。可见，买壳上市这种从中长期来看是有利于民营企业融资的购并行为要求本来资金就很缺乏的民营企业首先必须在短期内投入巨额资金，这显然是一大矛盾。由此看来，买壳上市于一些前景看好但目前资金实力较弱的民营企业而言无疑是可望而不可及。

　　五、"买壳上市"应关注的几个问题

　　就算企业"买壳上市"过程中成功解决了上述的现实困难，但并不是其前途就只有鲜花和掌声。事实上，近年民营企业"买壳上市"后，碰得晕头转，甚至头破血流的不在少数。如1994(？)年万通集团收购东北华联，1998年创智软件入主五一文，1999年宏普科技入主良华实业， 2000年宁馨儿入主四砂股份等等。这里所涉及的因素是多方面的，有目标公司价值判断失误的原因，也有收购后出现体制的冲突、企业文化的冲突、企业内部既得利益集团得抵制等原因，本文拟从以下几个方面提醒想"买壳上市"的企业应关注的几个问题：

　　1、充分调查，准确判断目标企业的真实价值：中国的企业由于法律制度的不完善造成股东和经营者的信用缺失，你很难通过公开的或企业本身提供的资料来准确判断一个企业的真实价值，你采取所谓会计方法或数学模型计算的企业价值可能是错误的，因此，在收购前一定要从多方面、多角度了解企业，以免走进人家有意甚至是无意制造的陷阱里。

　　2、充分重视传统体制造成的国有企业特殊的债务--即对工人的债务，这中债务是无法通过数学模型来计算的，所以在收购国有控股的上市公司时不要单纯以为和国有资产管理部门达成了收购兼并价款甚至就安置富余员工方案达成一致意见就行了，还得充分考虑在收购后企业按民营企业的机制进行效率重组的难度和潜在成本。

　　3、充分重视上市公司原有的内部管理制度和管理架构，评估收购后拟采取什么样的方式整合管理制度和管理架构可能遇到的阻力和推行成本。

　　4、充分考虑两个企业的文化冲突及其影响程度。这往往是许多企业在"买壳上市"过程中最容易被忽略的。